引言

加密货币市场降温周期中，去中心化交易所（DEX）正经历前所未有的生存压力。Hyperliquid因50倍杠杆鲸鱼的"自爆式套利"事件震动行业，其HLP保险库在承接清算单后损失近400万美元，暴露出衍生品DEX在极端行情下的风控漏洞。与此同时，曾借Pump行情一度日入234万美元的GMGN，收入已暴跌97%至7.4万美元，社区直指其过度依赖KOL营销导致资金链承压。DEX赛道呈现收益腰斩、竞争白热化、生态分化的复杂格局，本文通过拆解七大主流平台近期表现，透视行业深层变革与生存逻辑。

核心结论速览

• Jupiter、PancakeSwap维持头部韧性，单日收益稳居百万美元级，生态壁垒支撑抗跌性
• Hyperliquid衍生品优势犹在，但鲸鱼事件引发的流动性信任危机需警惕
• Raydium、Shadow Exchange收益缩水超90%，生态依赖症与市场活跃度下滑成致命伤
• Aerodrome、THENA凭借差异化模型在细分赛道维持生存空间，但增长天花板显现

主流DEX表现深度解析

Shadow Exchange：激励模型支撑下的活跃度回落

作为Sonic链原生的集中流动性交易所，Shadow Exchange依托x(3,3)激励模型构建资金效率优势，主打低成本交易体验。收益数据显示，其历史最高单日收入达86.44万美元，降到8.3万美元，降幅90.30%。尽管如此，该平台仍稳居加密货币收入榜前十，MEV保护机制与Gems奖励体系持续吸引生态参与者。值得关注的是，其流动性提供者年化收益（APY）仍维持在15%-25%区间，显示激励模型对长尾用户仍具吸引力。

Raydium：Solana生态龙头的增长瓶颈

Solana生态头部AMM DEX Raydium正面临严峻挑战。数据显示，其单日收入从历史峰值339万美元骤降至4.8万美元，跌幅高达98.57%。作为曾占据Solana链61%交易量的DEX，Raydium过度依赖Pump.fun平台的meme币交易热度，而该类资产市场情绪降温，直接导致平台交易活跃度大幅萎缩。更值得警惕的是，其总锁仓量（TVL）仅为Uniswap的39%，流动性深度不足问题在市场下行周期被进一步放大，用户滑点投诉量较之前增长40%。

Jupiter：Solana生态的流量压舱石

作为Solana生态交易量最大的DEX聚合器，Jupiter展现出较强的抗跌性。尽管单日收入从历史最高313万美元降至32.9万美元（降幅89.46%），但其日活用户仍稳定在5万以上，跨平台聚合能力使其维持行业前三地位。该平台通过接入15家以上流动性源，将用户平均交易成本控制在0.1%以下，显著低于同类产品。不过，此前Libra事件引发的内幕交易争议仍未平息，社区对其路由算法透明度的质疑可能影响长期资金流入。

PancakeSwap：BSC生态的全能型选手

币某安智能链（BSC）龙头DEX PancakeSwap凭借多链布局维持竞争力。数据显示，其单日收入从历史峰值640万美元降至111万美元（降幅82.65%），但仍是唯一日均收入超百万美元的DEX。平台通过扩展以太坊、Arbitrum等11条公链，将用户基数扩大至800万以上，NFT市场与质押板块贡献了15%的额外收入。值得注意的是，其V3版本流动性池占比已达总TVL的62%，集中流动性机制有效提升了资金利用效率。

Hyperliquid：衍生品赛道的风控考验

Arbitrum生态去中心化衍生品平台Hyperliquid，正经历成立以来最严峻的信任危机。尽管单日收入仍保持117万美元（历史最高442万美元，降幅73.52%），位列衍生品DEX前三，但鲸鱼套利事件暴露的流动性管理漏洞引发连锁反应。数据显示，事件后48小时内，平台HToken质押量减少18%，部分做市商暂停提供深度。该平台采用的主动做市机制虽在正常行情下能提升交易效率，但极端波动中缺乏自动减仓保护的设计缺陷，可能成为长期发展隐患。

Aerodrome：Base生态的增长新势力

Base链核心DEX Aerodrome凭借ve(3,3)模型在熊市中维持活力。其单日收入从历史最高152万美元降至29万美元（降幅80.91%），但在Base生态交易量占比仍超70%。Base链"金狗"概念代币热潮带动平台日活增长35%，BALD、PEPE等代币交易贡献了40%的手续费收入。社区数据显示，其锁仓用户中65%为长期流动性提供者，veToken锁仓平均周期达180天，显示经济模型对用户粘性的有效提升。

THENA：BSC生态的差异化突围者

作为BSC生态二线DEX，THENA通过ve(3,3)模型在巨头夹缝中求生存。单日收入从历史最高20.9万美元降至4.8万美元（降幅77.02%），但较同类平台仍具成本优势。其核心竞争力在于针对长尾资产的流动性优化，特定交易对滑点较PancakeSwap低20%-30%。平台披露的V3升级计划引发关注，"钩子"（Hooks）功能将允许开发者在流动性池部署智能合约，支持止损订单、TWAP执行等高级功能，有望吸引量化交易团队入驻。

DEX行业处于结构性调整期，头部效应与马太效应同步加剧。Jupiter与PancakeSwap凭借生态纵深维持百万美元级日收入，而中小平台普遍陷入"交易量下滑-流动性流失-收入萎缩"的恶性循环。值得注意的是，各平台应对策略呈现明显分化：头部平台加速多链布局与产品矩阵建设，衍生品赛道玩家聚焦风控体系升级，而中小DEX则试图通过机制创新（如THENA V3）或生态绑定（如Aerodrome与Base）寻找突围机会。未来行业竞争焦点或将从单纯的交易量比拼，转向流动性深度、风控能力与生态协同的综合较量。